作者：隔壁老邢
“哪座城市能拿下特斯拉第二工厂？”、“北京将建特斯拉设计中心”...最近国内关于特斯拉的好事传闻还真不少。
这些传闻其实也源自于它在全球市场的出色表现。全年，特斯拉交付量同比增长约88%，达到93.62万辆，新能源车全球市占率约14%，是目前世界唯一一家占比超过10%的车企。
对于特斯拉未来两年的盈利能力，机构普遍也给予了很高的预测。比如，摩根士丹利就预测其年的净利润增长率约为65.4%，年约为70%。
财务上讲，特斯拉年的表现也可圈可点。截至年底，各财务数据普遍超过了机构预期。如下表所示，其每股盈余同比增长2.17倍，营业收入同比增长约65%，ROE达到惊人的18.28%，作为对比，德国大众21年中报的ROE仅仅为5.86%。
以上的这些数据虽然非常亮眼，但特斯拉股价的走势却有点出乎我意料。
下图所示，截至2月18日，今年以来特斯拉股价已经下跌超过26%。作为对比，通用和福特只下跌不到20%，SP指数也只下跌8.51%，而德国大众只下跌了5.87%。
（来源：YahooFinance）
再来看估值，截至2月18日，特斯拉PE值为，通用汽车为7.2，福特为3.9。特斯拉的市盈率与其美国直接竞争对手差异巨大。
比亚迪被很多投资机构认为是特斯拉最大的“敌人”。从市净率角度上，年底比亚迪的市净率为8.55，而特斯拉的市净率竟然高达30倍。
这里，我们显然看到了关于特斯拉的两面性。
一面是其交付量、市占率的突飞猛进，盈利预期高；一面又是特斯拉股价走势趋弱，PE/PB值却极高，风险较大。
本文将从“自身估值难题”和“比亚迪的竞争”两个角度切入，力图找到这种两面性的合理解释。
特斯拉自身的估值难题
我敬佩埃隆-马斯克，因为迄今为止他做到了很多几乎没有人可以做到的事情。
我们可以想象，当初特斯拉从0基础开始进入到由福特、通用、丰田和本田主导的美国汽车市场是多么艰难。
不但需要马斯克投入大量的资本，操心厂房、设备、软件、供应商等研发和决策，还需要他有魄力克服规模劣势所带来的高成本压力。
过去10年中，特斯拉的年收增加了倍，从年净亏4亿美元到年净利润超过55亿美元。
但这十年里有一个问题却一直困扰投资人、分析师，甚至马斯克本人。
那便是到底该参照哪个行业的标准来为特斯拉估值。
学过投资估值的小伙伴都知道，用乘数法给企业估值时需要参考很多行业平均值作为参数依据，若特斯拉一直不能被明确归属在哪个行业，则很多估值就不会准确。
我认为特斯拉肯定不是一家互联网或软件公司，而是一家典型的汽车企业。
然而时至今日，仍有众多投资机构和投资者将特斯拉归类为一家高科技企业。
他们以AI软件技术、电池能源、储能、以及马斯克天才智慧所带来的其他“非汽车”业务可能性为理由下了这个结论。
其实马斯克自己也在年4月说过：“特斯拉不仅仅是一家电动汽车制造企业，而且也将成为一家人工智能机器人企业。”
他的话不空，特斯拉正在建设一支强大的AI人才队伍，从事包括自动驾驶在内的众多人工智能软、硬件技术研发。
然而，当分析其年报营收结构时，可以发现其汽车销售和汽车服务板块的收入达到了约亿美元，约占据其总收入的88%。
特斯拉约12%的年收入由能源发电和电池储能等“非汽车”板块组成，但是这些业务在没有赚取一分的利润。
比如，特斯拉的能源发电和存储业务部门在年损失了1.29亿美元，且多年来该业务板块持续亏损，几乎是越做越亏。
既然多年来特斯拉的非汽车板块没有创造任何净利润，则那些按照PE来进行估值的投资者又怎么有充分理由将特斯拉看做是科技股而非汽车股呢？
再来看那些所谓的科技股特别是互联网/软件行业的企业，他们的一大特点就是毛利率非常的高。比如21年谷歌毛利率为57%、微软为69%，Meta甚至高达80%。
特斯拉21年毛利率约为25%，其“含科量”明显不足，倒是和通用汽车（20.8%）、福特（15.9%）的毛利润率接近，显得“含汽量”十足。
面对如此“明显”的汽车企业标签，我们是否应该转变思路，把特斯拉完全从“科技企业”名单中移除，而将其完全定义成一家汽车企业呢？
即使按照汽车企业的标准，特斯拉的股价还是太高了，就是按照科技企业的标准，它也高得离谱。
21年年报显示，特斯拉的的市销率为15.70倍，而Meta仅为5.20倍，大众为0.21倍，福特为1.85倍。可见，即使对比Meta这家互联网科技股，特斯拉股价也虚高了。
我们知道股票价格综合来看是反映企业未来的盈利能力的，那么从未来发展角度看，特斯拉是否依然估值过高呢？
我认为要回答这个，我们就得绕回之前那个问题，也就是我们到底能否把特斯拉看做纯粹的汽车企业。因为这涉及到是否能将特斯拉未来经营的增长率预期落脚到汽车行业整体的平均增长率预期。
不管是否有比亚迪的竞争，特斯拉自身的估值难题将很可能最终波及到其经营上，为其后续发展蒙上一层阴影。
来自比亚迪的威胁
芒格在前几天的年度股东大会上指出，比亚迪在目前中国汽车行业从传统内燃机汽车转型到电动汽车的过程中处于优势地位，其股价的飙升也正反映出这点。
他表示，即使外界不断有声音指出比亚迪目前估值过高，但他并没有卖出比亚迪股票的打算，即使比亚迪已经为他和巴菲特赚了约20倍的收益。
芒格的上述表态也从侧面体现出目前国际主流投资机构普遍
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